ورود

ثبت نام

موسسه قرآن و نهج البلاغه
home-icone
Institute of Quran & Nahjul Balaghah

اخلاق و كارايي در بازار سهام از ديدگاه اسلام/1

مهدي نجفي *


چكيده


در بازار سهام اسلامي، اخلاق و ارزش‌هاي اسلامي در مقايسه با كارايي در اولويت قرار دارد؛ از اين‌رو اين نگراني ميان سياستگذاران و قانونگذاران پديد مي‌آيد كه فرايند اسلامي‌كردن ممكن است كارايي بازار را كاهش دهد. در اين مقاله، بيان مي‌شود بين ارزش‌هاي اسلامي و كارايي بازار نه‌تنها هيچ رابطه معكوسي وجود ندارد، بلکه رابطه‌اي مستقيم برقرار است. تلاش براي حاكم‌كردن اخلاق اسلامي در بازار، سرانجام به افزايش كارايي مي‌انجامد. هنجارهاي اخلاقي اسلامي از قبيل آزادي از ربا، غرر، غبن، جهالت، احتكار و… با نظريات كارايي قابل شناسايي‌اند.


***


1. مقدمه


فلسفه وجود بازار مالي اين است كه وجوه را از واحدهايي كه وجه مازاد دارند، به واحدهايي انتقال دهد كه به وجه نقد نيازمندند. اين واحدها نيز وجو
ه اخذشده را در امر توليد سرمايه‌گذاري مي‌كنند؛ بنابراين، بر ثروت جامعه افزوده مي‌شود. افزايش كارايي بازار مالي هدف اوليه سياستگذاران و قانونگذاران بازار است (
Lev Barrch, 1998: p 20). هدف ديگر آنان حاكم‌كردن اخلاق (Ethics) و عدالت در بازار سهام است. مشكلي كه هم در مورد كارايي و هم در مورد اخلاق وجود دارد، اين است كه داراي ابعاد گوناگوني هستند و براي هر يك از آن‌ها تعاريف متعددي در ادبيات گستردة بازار مالي شكل گرفته است. قوانين بازار سهام بايد هم كارايي و هم اخلاق را بهبود بخشد؛ امّا به هرحال در برخي موارد بين اخلاق و كارايي تضاد پديد مي‌آيد. در اين موارد از بين اخلاق و كارايي يكي انتخاب مي‌شود و اين انتخاب به‌طور معمول به نفع كارايي صورت مي‌گيرد؛ امّا در بازار سهام اسلامي، هنجارهاي اخلاقي در مقايسه با كارايي در اولويت قرار دارند و به هر نحو بايد تحقق يابند؛ البته اين به معناي عدم وجود كارايي در بازار سهام اسلامي نيست؛ زيرا التزام به اخلاق مالي اسلامي باعث تحقق كارايي نيز مي‌شود.


2. كارايي بازار سهام


در ادبيات مالي، معيارهاي مشخصي جهت اندازه‌گيري كارايي بازار تعريف شده است. بازار سهام افزون بر تأمين نقدينگي براي سهام صادر‌شده شركت‌ها، وظيفه مهم‌تري نيز برعهده دارد و آن ارزيابي مداوم شركت‌ها و تخصيص وجوه بين آن‌ها است (Man, Z, 1993: p20). قيمت‌هاي بازار سهام در حقيقت، راهنما براي جريان‌يافتن وجوه به داخل شركت‌ها است؛ به اين‌صورت كه وجوه بيشتر، به‌سمت شركت‌هايي كه سوددهي بيشتر و ريسك كمتري دارند، ج
ريان مي‌يابد (نظريه كارايي تخصيصي،
Allocatinal Efficiency). لازمة اين‌كار اين است كه قيمت‌ها ارزش ذاتي سهم را منعكس كنند؛ بنابراين، كارايي قيمت‌گذاري (Pricing Efficiency) يعني برابري قيمت سهام با ارزش ذاتي آن شرط لازم براي كارايي تخصيصي به‌شمار مي‌آيد.


تساوي بين قيمت سهام و ارزش ذاتي آن نيز هنگامي پديد مي‌آيد كه كارايي اطلاعاتي (Informational Efficiency) وجود داشته باشد (Obaidullah, 2002)؛ براي مثال، در بازار ثانويه انتشار اطلاعات جديد در مورد سود يا ريسك شركت ممكن است باعث تغيير ارزش ذاتي سهم شود.


اين تغيير ارزش، تعديل قيمت را به همراه دارد. حال اگر بازار از لحاظ اطلاعاتي كارا باشد، اين تعديل قيمت بسيار سريع و دقيق خواهد بود. كارايي اطلاعاتي بدين معنا است كه هيچ وقفه‌اي در انتشار و دستيابي به اطلاعات وجود نداشته باشد و يكي از شرايط لازم جهت كارايي قيمت‌گذاري شمرده مي‌شود. نظرية ‌كارايي اطلاعاتي قوي بيان مي‌كند كه قيمت‌ها بايد همه اطلاعات مربوط به شركت را منعكس كنند؛ بنابراين، حتي داشتن اطلاعات نهاني شركت نيز باعث به‌دست‌آوردن هيچ‌گونه بازده اضافي نخواهد شد (Saunders & cornet, 2001: p249).


كارايي عملياتي (Operational Efficiency)، شرط ديگر كارايي قيمت‌گذاري به‌شمار مي‌آيد. طبق نظريه كارايي عملياتي، معاملات بايد با كمترين هزينه ممكن انجام شود. هزينه بالاي معاملات مانع از تعديل سريع و دقيق قيمت مي‌شود؛


بنابراين، هرگونه اقدامي كه هزينه معاملات را كاهش داده (كارايي عملياتي)، سرعت انتشار و دقت اطلاعات را افزايش دهد (كارايي اطلاعاتي) يا
فرايند پردازش اطلاعات به‌وسيلة سهامداران را بهبود بخشد (كارايي قيمت‌گذاري)، گامي در جهت بهبود كارايي تخصيصي بازار به‌شمار مي‌آيد.


بازار كارا، بازاري پايدار است كه در تسلط سهامداران منطقي قرار دارد و احتمال نوسانات شديد قيمت در آن بسيار كم است.


1-2. ويژگي‌هاي بازار كارا


به‌طور كلي ويژگي‌هاي بازار كارا را مي‌توان در موارد ذيل خلاصه كرد:


1-1-2. تعداد فراوان عرضه‌كننده و تقاضاكننده در بازار و آزادبودن ورود و خروج به بازار براي همه از شرايط مهم كارابودن بازار است؛ يعني بازار هنگامي كارا مي‌شود كه تعداد افرادي كه به خريد و فروش اقدام مي‌كنند، فراوان باشد.


2-1-2. اطلاعات بايد با سرعت و فوريت و با حداقل هزينه به اطلاع دست‌اندركاران بازار برسد.


3-1-2. كسي كه در اين بازار خريد و فروش مي‌كند، بايد احساس امنيت كند و اطمينان يابد كه آنچه بابت معامله اوراق بهادار دريافت يا پرداخت مي‌كند، به ارزش ذاتي آن نزديك است؛ يعني قيمت عادلانه‌اي براي كالاي خود دريافت يا پرداخت مي‌كند.


4-1-2. معامله در بازار كارا نبايد پرهزينه باشد. مخارج معامله بايد بسيار پايين، و كم و بيش نزديك صفر باشد. هزينة بالاي معاملات مانع از تعديل سريع و دقيق قيمت‌ها مي‌شود.


5-1-2. هيچ معامله‌كننده‌اي نبايد چنان قدرت داشته باشد كه بازار را زير نفوذ خود بگيرد و تأثير مهمي بر آن بگذارد.


6-1-2. افراد مطلع در بازار وجود دارند، و اين افراد با اطلاعاتي كه دارند، بازار را به كارايي مي‌رسانند؛ امّا نمي‌توانند از اطلاعات و دانش افزون‌تر خود نتايج بهتر و سود بيشتري به‌دست آورند. در اين محيط، فردي كه تخصص بيشتر دارد، بيشتر از فرد عامي سود نمي‌برد و افراد ناوارد در بازار كارا مغبون نمي‌شوند. قيمت بازار طوري تعيين مي‌شود كه منعكس‌كنندة تمام اطلاعات خوب و بد است.


7-1-2. در بازار كارا، تعديل قيمت‌ها به سرعت انجام مي‌شود. در اين بازار افراد بسياري حضور دارند كه اطلاعات را دريافت و آن ‌را ارزيابي، و بي‌درنگ به خريد و فروش اقدام مي‌کنند. اقدام فوري آنان باعث مي‌شود كه اطلاعات موجود دقيقاً و به سرعت در قيمت‌ها انعكاس يابد. چون ورود اطلاعات به بازار و تأثير
آن بر قيمت‌ها تصادفي است و وابستگي و تمايل خاصي ندارد، تغييرات قيمت در اين بازار، تابع روند خاصي نيست و روند تغيير قيمت و الگوي رفتاري آن تصادفي و غيرمنظم است. به اصطلاح، قيمت، تابع گردش تصادفي است. بازار حافظه ندارد، و از قيمت‌هاي ديروز نمي‌توان براي فردا نتيجه گرفت. به‌عبارت ديگر، از بررسي مسير پيشين نمي‌توان مسير بعد را پيش‌بيني كرد.


8-1-2. وجود رقابت، شرط لازم براي كارايي است. در بسياري از بازارهاي عمدة مالي جهان، افزون بر تعداد فراوان معامله‌كننده، بسياري هم دلاّل و كارگزار و واسطه متخصص خريد و فروش سهام وجود دارد (براي دريافت نقش اين عده در كارايي بازار، ر. ك: نجفي، 1381). آنان متخصص خريد و فروش سهام و تشکيل سبد اوراق بهادار(portfolio) هستند. حضور اين افراد در بازار و استفاده از دانش و تخصص آن‌ها در سازمان‌هاي گوناگون مالي باعث رقابتي‌شدن بازار مي‌شود.


آنان اين تجربه را دارند كه ت
أثير اطلاعات را بر قيمت سهام بسنجند. آنان قادرند تأثير خاص اطلاعات و جهت تأثير آن‌ را بر قيمت‌ها درك كنند، و اثر زنجيره‌اي مجموعه‌اي از تغييرات و اخبار را بر قيمت اوراق بهادار برآورند؛ براي مثال، اگر در مجمع عمومي شركتي اعطاي سهم جايزه تصويب شده باشد، آن‌ها بايد بتوانند تأثير اعطاي سهام جايزه بر قيمت سهام را تعيين كنند. افراد ممكن است به برداشت‌هاي متفاوتي از اطلاعات يكسان برسند. يكي ممكن است اخبار خاصي را در افزايش قيمت، تعيين‌كننده بداند؛ امّا نفر دوم آن ‌را كم اثر بخواند. انسان‌ها با يك‌ديگر متفاوتند؛ برداشت‌ها و گرايش‌هاي متفاوتي دارند؛ منحني بي‌تفاوتي خطر ـ بازده آن‌ها با هم فرق دارد و باورهاي گوناگون دارند. وقتي خبري مي‌رسد، عده‌اي آن ‌را مي‌پذيرند و يك عده هم شك مي‌كنند كه صحت داشته باشد. چون درجه اطمينان به صحت اطلاعات مختلف است، ارزيابي آنان هم تفاوت دارد.


9-1-2. بازار بايد در معرض جريان دو طرفه اطلاعات باشد. به‌عبارت ديگر، بازار كارا چنان است كه در هر مقطعي از زمان، عده‌اي در آن خريدار و عده‌اي فروشنده‌اند. اين‌طور نيست كه در زماني همه خريدار يا همه فروشنده باشند. در بازار كارا عده‌اي بايد بر اين باور باشند كه خريد به نفع آن‌ها است و عده‌اي هم بر اين باورند كه فروش به نفع آن‌ها است. فقط در اين وضعيت است كه حجم معاملات بالا مي‌رود؛ بازار راحت‌تر به تعادل عرضه و تقاضا مي‌رسد و قيمت، برآيندي از نظريه‌هاي گوناگون در تعيين ارزش سهام مي‌شود (جهانخاني و عبده تبريزي، 1372).


3. اخلاق در بازار سهام


مطالعات اخير دربارة اخلاق در بازار سهام روي حقوق سرمايه‌گذاران متمركز شده است. انديشة اخلاق يا عدالت در بازار سهام به‌طور معمول در چارچوب ايفاي حقوق سهامداران مورد بحث قرار مي‌گيرد. يكي از محققان مالي، اخلاق و عدالت را حقِ داشتن فرصت برابر تعريف مي‌كند (Lev Barch, 1988)؛ يعني همه شركت‌كنندگان بازار، حق دستيابي برابر به اطلاعات را دارند.


شفرين و استت من، چارچوب گسترده‌تري را براي اخلاق و عدالت بيان كرده و براي عدالت در بازار مالي هفت ويژگي را برشمرده‌اند: آزادي در انجام معامله (عدم اجبار)، عدم وجود اطلاعات كاذب، امکان استفاده از اطلاعات برابر، حقِ‌ داشتن قدرت‌ پردازش برابر، امکان آزادي از اشتباه، حق انجام معامله در قيمت‌هاي كارا و امکان قدرت چانه‌ز
ني برابر.


1-3. آزادي در انجام معامله (عدم اجبار)


اين آزادي بدين معنا است كه سهامداران در انجام معاملات اجبار نداشته باشند. يك معامله هنگامي منصفانه است كه طرفين در انجام آن اختيار و آزادي كامل داشته باشند و هيچ يك به انجام آن مجبور نشده باشند. از طرف ديگر، اين آزادي بدين معنا است كه هيچ كس نبايد از انجام يك معامله منع شود؛ بنابراين، آزادي در معاملات داراي دو بُعد است: عدم اجبار جهت انجام معامله و عدم منع از انجام معامله.


2-3. عدم وجود اطلاعات كاذب


اين ويژگي بدين معنا است كه سرمايه‌گذاران بتوانند به اطلاعات منتشرشده اطمينان كامل داشته باشند و بر مبناي آن‌ها تصميم‌ بگيرند. اطلاعات كاذب نبايد در بازار منتشر، و باعث گمراهي سرمايه‌گذاران شود.


3-3. امکان استفاده از اطلاعات برابر


سرمايه‌گذاران حق دستيابي برابر به اطلاعات دارند. شخصي كه به يك مجموعه از اطلاعات خاص دست مي‌يابد، بايد آن ‌را در اختيار ديگران هم قرار دهد؛ به‌طور مثال، هنگامي كه عرضه عمومي اوليه (IPO) (جهانخاني و پارسائيان، 1380) صورت مي‌گيرد، شركت عرضه‌كننده سهام بايد اطلاعات مربوطه را به بازار ارائه كند. به‌سبب قانون اوراق بهادار مصوب سال 1933، شركت انتشاردهندة اوراق بهادار بايد اطلاعات لازم و كافي را دربارة خود و اوراق بهادار مربوطه منتشر كند (ج
هانخاني و پارساييان، 1375: ص229).


4-3. حق قدرت برابر در پردازش اطلاعات


سرمايه‌گذاران نه‌تنها حق استفاده از اطلاعات برابر دارند؛ بلكه در پردازش اطلاعات نيز بايد قدرت يكساني داشته باشند. بدين ترتيب، سرمايه‌گذاران در مقابل اشتباه در انجام محاسبات مصون مي‌شوند. براي تحقق اين هدف در وضعي كه همه سهامداران تسهيلات مناسبي جهت پردازش اطلاعات در اختيار ندارند، افشاي اطلاعات بايد در شكل پردازش‌يافته انجام شود.


5-3. امکان آزادي از اشتباه


امکان آزادي از اشتباه بدين معنا است كه سرمايه‌گذاران در برابر اشتباهات خود نيز بيمه شوند؛ يعني اگر يك سرمايه‌‌گذار به دليل اشتباه شخصي خود با انجام يك معامله دچار زيان قابل توجهي شود مي‌تواند آن معامله را فسخ كند.


6-3. حق انجام معامله در قيمت‌هاي كارا


معاملات بايد در قيمت‌هاي كارا و واقعي صورت گيرد. قيمت كارا و واقعي را نيز عرضه و تقاضا تعيين مي‌كند؛ البته اين عرضه و تقاضا نبايد مصنوعي باشد؛ بلكه بايد درخواست واقعي سهامداران را نشان دهد.


7-3. امکان قدرت چانه‌زني برابر


سرمايه‌گذاران بايد در مذاكراتي كه به انجام معامله منتهي مي‌شود، قدرت چانه‌زني برابر داشته باشند؛ براي مثال، در عرضه عمومي اوليه (IPO) يك سهامدار جزء در مقايسه با سهامداري كه سرمايه كلاني را در اختيار دارد، قدرت چانه‌زني كمتري را دارا است (Shefrin and staman, 1992).


4. هنجارهاي اخلاقي در بازار مالي اسلامي


محققان و انديشه‌وران مالي اسلامي، به اصول برگرفته از قرآن و سنت، تعهد كامل دارند و براساس آن، حقوق و تعهدات هر يك از شركت‌كنندگان بازار سهام را تعيين مي‌كنند. اين‌جا برخي از اصول اخلاقي اسلامي را كه در زمينه بازار سهام قابل اعمال هستند بيان مي‌كنيم.


1-4. آزادي در انجام معامله


اسلام در انجام معاملات به طرفين آزادي داده است؛ بنابراين، اگر يك قرارداد با اجبار يكي از طرفين همراه باشد، غيرمجاز تلقي مي‌شود. قرآن كريم با صراحت بيان مي‌كند كه انجام تجارت بايد با رضايت طرفين همراه باشد (نساء (4)، 29). طبق اين بيان، تمام مبادلات مالي و انواع تجارت‌ها كه ميان مردم رايج است، چنانچه از روي رضايت طرفين صورت گيرد و جنبه معقول و منطقي داشته باشد، از نظر اسلام مجاز است، مگر در مواردي كه به‌سبب مصالح معيني، از آن نهي صريح شده است.


مادة 190 قانون مدني نيز براي صحت هر معامله شرايط ذيل را اساسي مي‌داند: 1. قصد طرفين و رضاي آن‌ها؛ 2. اهليت طرفين؛ 3. موضوع معين كه مورد معامله باشد؛ 4. مشروعيت جهت معامله.


2-4. آزادي از ربا


ربا يا «ربوا» در لغت‏ به معناي زياده است. در اصطلاح فقيهان به‌طور معمول ربا چنين تعريف شده است: معاوضه مالي به مالي ديگر كه اين‌دو اوّلا هم‌جنس باشند ثانيا با كيل يا وزن، اندازه‌گيري شوند يا قرض‌دادن به شرط زياده. قيد معاوضه ذكر شده تا شامل همه مبادلات و معاوضات شود و اعم از بيع باشد حتي صلح و هبه معوضه را نيز در برمي‌گيرد (نجفي، بي‌تا: ج‏23، ص‏336). همه معاملات بايد از ربا به دور باشد. موضوع ربا بين انديشه‌وران و محققان اسلامي بسيار مورد بحث قرار گرفته است. قرآن كريم نيز با صراحت حرمت ربا را اعلام كرده است:


وَ أَحَلَّ اللَّهُ الْبَيعَ وَحَرَّمَ‏ الرِّبَا (بقره (2)، 275).


يا أَيهَا الَّذِينَ آمَنُوا لاَتَأْكُلُوا أَمْوَالَكُم بَينَكُم بِالْبَاطِلِ إِلَّا أَن‌تَكُونَ تِجَارَةً عَن تَرَاضٍ مِنْكُمْ… (نساء (4)، 29).


اي كساني كه ايمان آورده‌ايد! اموال يك‌ديگر را به باطل [و از طريق نامشروع] نخوريد، مگر اين‌كه تجارتي باشد كه با رضاي شما انجام گيرد.


اين آيه در واقع زيربناي قوانين اسلامي را در مسائل مربوط به معاملات و مبادلات مالي تشكيل مي‌دهد، و به همين دليل، فقيهان اسلام در تمام ابواب به آن استدلال مي‌كنند. آيه خطاب به افراد با ايمان مي‌گويد اموال يك‌ديگر را از راه‌هاي نابجا و غلط و باطل نخوريد؛ يعني هرگونه تصرف در مال ديگري كه بدون حق و بدون مجوز منطقي و عقلاني بوده باشد
، ممنوع شناخته شده و همه را تحت عنوان باطل كه مفهوم گسترده‌اي دارد، قرار داده است؛ بنابراين، هرگونه تجاوز، تقلب، غش، معاملات ربوي، معاملاتي كه حد و حدود آن كاملاً نامشخص باشد، خريد و فروش اجناسي كه فايده منطقي و عقلايي در آن نباشد، خريد و فروش وسايل فساد و گناه، همه تحت اين قانون كلّي قرار دارند و اگر در روايات متعددي كلمه باطل به قمار و ربا و مانند آن تفسير شده، در حقيقت معرفي مصداق‌هاي روشن اين كلمه است نه آن‌كه به آن‌ها منحصر باشد.


3-4. آزادي از غرر


همه معاملات و قراردادهاي اسلامي بايد از غرر خالي باشد. به‌عبارت ديگر، معاملاتي كه در وضعيت عدم اطمينان انجام مي‌شود، غيرمجاز است. غرر نقطه مقابل شفافيت و معلوم‌بودن است. در همه معاملات طرفين علاقه دارند كه روابط بين آن‌ها دوستانه و معقول باشد و هر يك در انجام تعهد با حسن نيت اقدام كند؛ يعني طرفين معامله تمام حقايقي را كه در محدوده اطلاعات آنان قرار دارد در اختيار يك‌ديگر بگذارند؛ در حالي كه در معامله غرري برعكس است.


اميرمؤمنان علي مي‌فرمايد:


ان الغرر عمل لايؤمن معه الضرر (نجفي، بي‌تا: بيع، باب غرر).


غرر كاري است كه از زيان ايمن نباشد،


و طبق بيان حضرت رسول نهي النبي عن الغرر (همان) پيامبر مردم را از معاملات غرري نهي كرده، معامله غرري در اسلام باطل است.


ادامه دارد…

منبع: اقتصاد اسلامى،شماره 18


www.al-shia.org

به این مطلب امتیاز دهید
اشتراک گذاری در telegram
اشتراک گذاری در whatsapp
اشتراک گذاری در facebook
اشتراک گذاری در email

فرصت ویژه برای علاقه مندان به نویسندگی

شما می توانید مقالات خود را با نام خود در وب سایت موسسه منتشر نمائید. برای شروع کلیک نمائید.

نویسنده مقاله باشید